启示录：股灾1987

智通财经 2018-10-13 21:49:54

1987年10月19日，星期一，华尔街上爆发了历史上最大的一次崩盘事件。

是为美股历史上著名的“黑色星期一”。而其随后如多米诺骨牌般引发的全球性股灾，共造成世界主要股市损失达17920亿美元，相当上第一次世界大战直接和间接经济损失3380亿美元的5.3倍，这都让1987年成为美股乃至全球股市历史上永远无法抹去的一页。

时至31年之后的今日，当美股“终于”从近十年长牛中遭遇当头棒喝，再次在2018年的金秋十月中上旬暴跌不止时，来自全世界的观察者都不禁倒吸一口凉气：当前市场是在重演1987年的股灾岁月？

历史不会简单重复，但历史的韵脚总是有迹可循，要想揭开美股1987暴跌之谜，不妨先从回顾1985年《广场协议》的具体内容开始。

贬值！通胀！

1985年9月，在纽约广场酒店的会议室里，美、德、法、英、日五国财政部长及中央银行行长达成了《广场协议》，对汇率进行干预性贬值，以应对强势美元对美国出口造成的不振。

日本和欧洲各国在协议签署后开始抛售美元，美元兑日元汇率在一年的时间里下降了约40%，美国对日本曾高达50%的贸易逆差也迅速被纠正，日本也因此进入了“失去的十年”。

在《广场协议》签署的十年后，里根政府的国务卿乔治·舒尔茨回忆起这件事时并不高兴，还指责了里根第一任期时的白宫办公厅主任詹姆斯·贝克，称“广场协议除了是一个巨大的错误之外什么都不是，贝克干的都是毫无意义的东西”。

在汇率干预下，美元的大幅贬值让各国产生了新的担忧，距离《广场协议》签署不到两年的时间里，代表们聚在巴黎的卢浮宫，并召开了七国集团财长和中央银行行长会议。为了把美元汇率稳定在现有水平，各方缔结了《卢浮宫协议》，日本银行开始进行买入美元的干预。

但这份协议的寿命远不如《广场协议》那般长久，本应相互协调的各国政策出现了分歧，导致了美元再次被加速抛售。有人称《卢浮宫协议》的签订顺序混乱，“这样的谈判是很艰难的，他们却靠灵机一动说做就做”。

在短命协议的火上浇油之下，1985 年2月至1987 年10月间，美元兑英镑贬值38%，日元贬值47%。

美元的贬值推高了进口商品的价格，除此之外，油价在暴跌后的反弹也迫使通货膨胀率急剧上升。1987 年7 月，WTI达到每桶22 美元的高点，与去年同期价格上升近一倍；CPI年由1987年1 月的1.4%上升至1987 年9月的4.3%。

通货膨胀为接下来所要发生的一切埋好了伏笔。

投资未来不如消费现在

通货膨胀最终被沃尔克所控制，但其使用的武器是高利率，这一方式则导致了投资边际效益下降，美国制造业再度陷入低迷。

债券收益率下降成为行情飙涨的起点，十年期美债收益率从1982年的14%一直下降到1987年初的7.5%，持有股票资产开始具备吸引力。制造业的低迷与低利率环境发生了化合反应，让投资未来不如消费当下的观念开始盛行，公司层面成全了股票牛市。

实际利率下降和公司利润增速提高，以及股票的低估值，使得收购上市公司而不是新投资公司成为有利可图的生意。于是，杠杆收购成为了行情纵深发展的最大动力。

1984 年以来，高收益债券的兴起为杠杆并购资金问题的解决提供了绝佳的工具，借助这一工具，中小企业玩家开始将并购的矛头指向那些以往敢也不敢想的大型企业，“小鱼吃大鱼”的案例时有发生。因此，当回顾这一段并购浪潮时，有人为其冠之以“敌意收购”的时代。

面对这波敌意并购浪潮，许多上市公司大举进军股市回购本公司股票，以维持控制权。譬如1985年菲利普石油公司动用81 亿美元回购8100 万股该公司股票；1989 年，埃克森石油公司动用150 亿美元回购该公司股票；IBM公司斥资56.6亿美元回购4700 万股股票……

并购与回购成为了股价大涨的超强催化剂，刺激着投资者不断涌入寻找新的低估品种。此外，并购中目标企业的反并购战术也有了空前的发展。毒丸计划、焦土政策、双层资本化、绿色邮件等已成为许多公司的管理者在并购防御中惯用的措施。

刺破泡沫的高利率

两年前在《广场协议》中试图进行干预性贬值的汇率，如今又有了新的历史使命。

对通货膨胀预期的回升及对美元疲软的担忧，使得以美元计价的资产变得不那么吸引人，再加上美联储实施的紧缩货币政策，联邦基金利率从5.75%升至7.25%，美国国债10 年期收益率也从1987年初的7.2%上涨到10 月中旬的10%。

利率的上涨为危机的发生安排好了剧本，接任保罗·沃尔克担任联邦储备委员会主席的格林斯潘则成了拉开序幕的人。

1987年6月2日上任那天，格林斯潘在白宫新闻发布室的话筒后面，与即将离任的美联储主席沃尔克并肩站在一起，说道：“在保罗的领导下，通胀以及被有效的遏制住了。现在则需要后来人确保这个来之不易的胜利果实不要得而复失”。

上任伊始，格林斯潘就向通货膨胀挥了一记闷棍。9月4日，其将联邦优惠利率从5.5%提高到了6%。对于刚刚从大通胀走出来的美国人来说，对通胀的恐惧让刚刚上任的格林斯潘主席不敢怠慢。

在加息周期中，不论是借贷还是杠杆收购，都逃不过成本的上升。再加上美联储开始调查并购热潮中的内幕交易和价格操纵行为，美股市场终于走到了崩盘的前夜。

1987年9月末，美股连续反弹了9个交易日，并于10月2日和3日连续收了两个十字星，这个图形在技术派严重是一个典型的危险信号。

期间，日本债市发生了一次小型崩盘，索罗斯也是在此时做出了错误判断，其认为日本股市会先于美国崩盘，因此他做空了日本股票。而接下来即将发生的事情使索罗斯蒙受了双重打击。

也是在这段时间，未来将因做空美股而一战成名的保罗·都铎·琼斯提醒索罗斯美股可能见顶，他已从1986年夏天就在等待着这个见顶的技术信号了。

“黑色星期一”

保罗·都铎·琼斯将1929年和1987年时期的股市图表放在一起，他看到了一个类似1929年的大崩溃即将来临。

1987年10月6日，离“黑色星期一”还有13天。在技术分析师Prechter发出空头信号后市场大跌，但隔日的报纸的重点报道依然只是债券大跌。纽约时报甚至还在一篇文章中讨论如何找到便宜的股票。

这一天，是多头离场的最后时机，对于空头而言，则是进入了做空最关键的时期。

在接下来的8个交易日里，美股仅有两个交易日为反弹行情，但市场仍是一片乐观。媒体在用经济数据的不乐观，来解释股市疲弱的表现；股民们则在议论着如果日本房地产泡沫破灭会不会影响美股。

10月16日，这是让被称为“传奇投资人”的德鲁肯米勒终生难忘的一天。从6月开始，德鲁肯米勒就已嗅到危机并开始做空美股，但市场却在持续上涨。然而，在“黑色星期一”前一个交易日临近收盘时，他将之前的净空头全部转为1.3倍的杠杆做多美股。

德鲁肯米勒称，很多技术指标显示，当时的市场处于超卖区间，并认为道指在2200有一个强有力的支撑，这个支撑位在1987年经受过两次检验。但在收盘之后，索罗斯给其看了保罗·都铎·琼斯所做的一篇研究报告后，德鲁肯米勒意识到他把一切都搞砸了，市场即将崩盘。

尽管这位“传奇投资人”在5年后一手策划做空英镑，为索罗斯基金单日赢取了10亿美元利润，但其1987年10月19日险些遭受了灭顶之灾。

19日，星期一，华尔街上爆发了历史上最大的一次崩盘事件。道琼斯指数一天之内的跌幅达22.6%，在6.5小时的交易时间内，纽约股指损失5000亿美元，其价值相当于美国全年国民生产总值的1/8。

美股的暴跌在全世界股票市场产生了“多米诺骨牌”效应，伦敦、法兰克福、东京、悉尼、香港、新加坡等地股市均受到强烈冲击，股票跌幅多达10%以上。

《布雷迪报告》指出了股灾发生的原因。10 月19 日，机构投资者在标准普尔股指期货期货市场上的卖盘高达34500 手、约40亿美元的合约，占整个标普指数期货合约交易量的40%。美国证监会认为19 日采取组合保险卖出策略的套利与替换程序交易量占了标普500 股票交易量的21.1%。

美国政府的“救市”

崩盘当天，白宫发表紧急声明：“国家经济运行状态良好，就业率处于最高水平上，生产也不断增加，贸易收支也在不断改善。联邦储备委员会主席最近发表讲话说，没有迹象表明通货膨胀会进一步发生。”

“联邦储备体系，本着它作为这个国家中央银行的责任，在这里宣布，它会作为一个流通货币的来源，对所有经济和金融体系提供援助。”星期二股市开盘之前50 分钟，美联储发布了清晰的救市信号。

此前在上任发言时称“要保护胜利果实”的格林斯潘，现在也不得不否定掉一个月前才推行的紧缩政策，转为向市场提供充足的资金。于是，10月20日早晨，美联储在市场上开始大量吃进政府债券，此举的直接效果就是增加大约120亿的银行储备。随之，联邦基金利率下降了0.75个百分点。

“多米诺骨牌”再次传导回来：商业银行相继宣布降低利率、信托公司表明了会保证客户的资金需要、上市公司也开始积极回购股票。截至10月20日收盘，道琼斯股票指数上升了102.27点，美国政府仅用了一天的时间就完成了救市工作。

此后，美股市场在反弹-探底之间切换，但始终没有跌破崩盘时创下的低点。人们关于1929年大萧条重演的担忧逐渐散去，接下来的一次衰退是在近三年后的1990年7月开始的，正因为此，人们将1987年这次崩盘视为昙花一现。

而受到牵连其它国家与地区的投资者却并不一定看待得如此轻松。

1987年股灾中的香港“特色”

道琼斯工业指数在 1987年 10月19日暴挫 508点之后，远东区股市，亦相继出现抛风。澳洲股市翌日亦跌25%，而中国香港股市则停市四天，至10月26日复市狂挫33%，连同 10 月19日的跌幅，整个交易日急泻44%。

在该轮袭击全球股灾中，港股市场表现最为特殊，在“黑色星期一”的第二天星期二港股就紧急休市了。10月20日早晨香港联合交易所董事局宣布停市4天(10月20-23日)。结果大批期货经纪不能履约。

这期间一批“救市”政策发布：

24日银行公会宣布减息。25日晚财政司宣布以期货市场的主要经纪商及香港期货公司股东提供的10亿港元，加上外汇基金中提取的10亿共计20亿港元，作为备用贷款，支持香港期货保证有限公司，拯救期货市场。

然而10月26日开市，还是出现了猛烈抛盘，当天恒生指数大跌1120.70点，以2395点收市，跌幅达33%。恒生指数期货10月合约大跌1554点，创历史跌幅最大记录。

在这次袭击全球的股灾中，惟独香港停市四天，可以说严重损害了香港作为金融中心的声誉。很多投资者爆仓出场，更为严重的是极大打击了海外基金对香港市场投资的信心，使股市、期货市场长期低迷。

以至于大鳄索罗斯本人在回忆录中也直言不讳地指责：

“一个人愚蠢而受到惩罚，是理所当然的事。我在一生的事业中，亦曾犯过一些大错，也只得无奈地接受。香港股市停开四日，是一项错误的商业性决定，对股市完整性产生不良影响。”

如果说1987年股灾最终留给了香港什么，除了巨额的损失和此后股市、期市长期的低迷之外，还有就是这一堂生动的市场经济大课了吧。