看好万华化学的理由

看好万华化学的理由
2017-05-03 19:58 上善若水--xj
阅读 10
万华化学股东大会纪要
中泰化工王席鑫团队$万华化学(SH600309)$的观点：在分歧中不断坚定推荐：去年下半年至今我们持续重点推荐万华（连续2个月的金股推荐），Q1MDI大涨后市场担心价格拐点、分歧大，而我们在2月中旬杭州策略会继续加码坚定推荐并认为17年的动态利润会远超市场预期，期间持续路演报告推荐，同时在2月份专门写了针对万华价值分析的长文（我们为什么坚定看好万华化学，请点击http://dwz.cn/5BALNW)。一句话总结就是：我们认为市场低估了万华的常态利润而过于关注短期的价格高点，同时我们非常看好未来石化及新材料业务持续成长性，在比较拜耳巴斯夫陶氏等估值下万华存在很明显的低估。
后期的观点：持续扩张高壁垒下的垄断利润是投资超额回报的重大来源，这也是我们持续推荐万华以及建议关注梅花生物、金禾实业等的最重要原因。MDI每年1500亿市场的最大寡头以及后续在包括上游石化链（丙烯、乙烯）、丙烯酸及下游产业链、聚氨酯（TDI、环氧丙烷）等都是未来有望延伸核心价值获取超额利润的来源。目前万华的市值仅对应常态利润的10倍，对标海外估值低估，内生性的成长性未来持续快速释放，因此我们继续坚定看好。
股东大会出席领导：董事长廖增太、董秘寇光武等
Q：公司86个亿资本金支出的投资，具体包括哪些项目？
A：第一类包括之前一期工程项目没有投的30万吨TDI项目，09年就批了，但是之前由于对匈牙利技术消化不彻底，人力资源受限，而且前两年资本开支很大，就想把节奏缓一缓，去年年底基础打完了，今年到了投资高峰期，万华的TDI技术是全世界一流的，规模是全球最大的，竞争力在国内很强，成本将竞争对手至少降10%。特别是万华氯化氢的循环技术，全球首创用铜做催化剂，出来就是氯气了。万华2007年开始研发，现在盐酸倒贴200都没人要，现在我们变废为宝，现在已经可以顺利工业化了。
第二类是为了工业园的产业链链条上项目配套，包括苯胺一体化项目，万华苯胺之前是不够的，因此要依靠这个平台扩大苯胺规模。这个项目是围绕现有平台来做，经济效应非常好。再比如甲醛我们也不够，只能满足现有MDI需求，所以现在也要投，也是为了解决MDI产能提升之后而配套的项目，这些项目投资大概30-40个亿，去年把土建基础打完，今年正式开始安装，今年是投资大年。
第三类是围绕工业园的现有产业链自己研发的下游产品进行投资，自己研发的4万吨新戊醇，投资1个多亿，去年毛利1.5个亿，于是去年下半年决定投第二套，投资就只要7000-8000万，一年就可以赚回来了，效益和市场口碑非常好，去年到今年吨净利好几千。还有石化链下游，利用现有原料优势和催化剂做MMA、PMMA，都是高附加值的东西。万华催化剂研发能力是国内是出类拔萃的。PC聚碳酸酯一期项目7万吨马上投产，中试产品已经用到了下游厂家当中，今年再上2套20万吨，未来会成为万华一个重要的产业，2020年做到40万吨，公司的一贯风格就是以快致胜。
第四类是一些新的产品，公司新产品研发很多，例如柠檬醛是一个很重要的中间产品，研发前端10几个程序非常复杂，已经全线突破，柠檬醛下游包括维生素VA、VE、香精香料等，会形成一个百亿的产业。再比如去年研发的CDT等国外垄断的产品，每个产品的研发周期都很长，比如我们的HDI，99年开始研发，现在已经是全球老二了，这一系列的产品去年净利润超过2个亿，今年至少50%以上增长。还有特种胺也是，IPDA也是非常高端的产品，去年不断优化产业化成功，现在卖的非常好，像这样的产品我们现在还在不断扩大规模。
万华研发人员1300人，坚定不移走技术创新和效率领先的道路。去年万华机关撤销70个科，下岗200个人，效率还没有下降，老外技术能力很强，但是利润跟万华差10个点，主要是老外现在有很强的官僚体系，所以万华要长期保证技术优势，并且提升效率。这批研发成果在今年还会继续产业化。现在工业园还有18个项目部，都成之后万华竞争力会大大提升。2006年我们的效益一年几个亿，2010年二期项目投产之后，宁波工业园的竞争优势大大提升，一直保持非常好的盈利，已经形成了产业链和规模的优势。
第五类是乙烯项目，正在国家审批，国家非常支持万华在工业园做乙烯，一旦做成了万华工业园会成为聚氨酯行业最有竞争力的化工园区。乙烯项目可以把复产盐酸，变成PVC，还可以做环氧丙烷，做聚醚，和MDI、TDI形成很好的协同。乙烯项目一旦上了，对万华意义很大，第一是万华成为全球最大的聚氨酯制造基地，第二是成为国内重要的烯烃项目。万华还在做下游高端化学品的研发，已经取得了阶段性的进展，要把烯烃产业链拉长，把聚乙烯、聚丙烯做改性，所以即使做烯烃，也是做下游延伸，会成为重要的烯烃供应商；第三是经济效益，这个链条是非常完整的，对经济效益会有很大提升。万华是第一家用液化LPG来做裂解料做乙烯的，我们有很大优势，我们液化气采购在中国有不可比拟的优势，独家，有价格选择权。2030年之前成为全球一流的烯烃供应商。
Q：MDI16年价格上涨的主要影响因素，未来价格走势判断？
A：MDI价格走势要从全球范围来考虑，去年价格上涨核心在于全球供应紧张，全年消费600万吨，去年MDI全球增速7%，主要由于大家对于环保的要求在逐步增加，例如美国连续3年消费增长超过10%，一方面是新屋开工率不断上升，08年之前200万套，09年30万套，去年恢复到了130万套，为了降低甲醛释放量，现在美国很多木头的别墅房子都要用MDI来替代脲醛树脂做粘合剂。东南亚地区去年增速超过了10%，主要做屋顶为了防晒使用的聚氨酯的量在增加，其次冰箱、冷柜市场在增大；其次，供给端MDI新装置的投产过去这两三年是不多的，今年6、7月份中东新增40万吨，年底亨斯曼40万吨投产，未来2、3年也就消化掉了（上一个MDI装置从开始筹划到投产，海外企业要8、9年，万华也要6、7年）；第三是由于美洲地区老旧装置很多，故障率很高，所以经常宣布不可抗力，MDI产业链很长，原料供应出问题也会影响MDI供应不稳定。所以目前供应是基本平衡的，一旦有小问题，就会导致MDI供应紧张。
Q：今年新增产能是否会影响MDI价格？
A：全球需求如果延续去年增速的话，新增产能的冲击不如前几年那么大，一般新增产能释放的进度为第一年60%，第二年80%，第三年100%，因此今年释放的量也不是那么多，其次MDI寡头也会自动找平衡，因此大概率会维持在一个比较合理的水平。聚合MDI超过2万块钱是不合适的，对下游伤害较大，回归理性是正常的。
Q：未来聚氨酯，大宗化学品、功能材料和特种化学品业务占比？
A：特种材料ADI、HDI这些，未来2-3年，能在16年基础上翻一倍，从产量、销量上来看没什么问题。聚氨酯包括MDI、聚醚，宁波万华希望经过1-2年改造，把120万吨产能做到名副其实，烟台万华名义产能80万吨，配套慢慢上去之后，也要做到名副其实。因此聚氨酯板块经过3-4年，基本能达到200万吨产能，销量还要取决于市场增速。聚醚拜耳每年150-160万吨销量，万华现在也就是20几万吨，希望到2020年聚醚产品能做到40-50万吨。功能化学品包括表面材料、水性材料、SAP等，从绝对量来看未来增速是最快的。例如随着二胎放开，SAP未来用量越来越多，希望未来5年做到50万吨。PC要做到40万吨。石化上，LPG我们在供应上优势很大，除了自用400万吨，贸易希望做到600万吨。
Q：3D打印材料项目目前进展情况？
A：3D打印是万华未来很重要的一个产业，现在在进军金属材料的3D打印，水处理高端膜方面也在做研发。
Q：一季度挂牌均价和售价有所差异，原因是？
A：挂牌价是含税的，增值税率17%，不含税价就是19000元/吨，另外挂牌价和实际成交价有一定差异，主要是万华成为市场的维护者，尽量避免价格的暴涨暴跌，而且是包括了聚醚的价格。
Q：石化贸易业务利润率？
A：中东、美国供应商非常好，都有一定挂牌价贴水作为我们的收益，4万吨LPG码头正常运转要考虑成本，LPG利润是次要的，更重要的是控制资源。
Q：公司目前战略布局？
A：公司目前有五大重要的事项：1）安全环保，去年事故之后全员反思；2）整体上市；3）大乙烯项目，调整产业格局；4）美国项目，完成之后就标志着全球化战略完成；5）保持企业文化的先进。美国项目公告了董事会授权管理层开展前期工作，实际上13年就派了一个团队广撒网，现在已经到了收网阶段，谈判进展接近尾声，税收政策已经谈完了，主要是原材料供应，公共设施怎么共享。
Q：国内外MDI价差较大的原因，MDI出口占比，油价对MDI价格影响？
A：国内贸易商炒作比较厉害，现在欧洲MDI价格已经涨起来了，涨到2300欧元不含税（中国2万含税），去年出口41.8万吨，占30%左右，如果一直靠长途运输过去，美国只能把我们作为辅助供应商。一旦反补贴、反倾销就会有比较大的影响，所以要美国建厂。油价涨跌会影响市场氛围。
Q：目前苯胺外购的比例？
A：90%以上苯胺是自己供应，5-6%是外购的。
Q：宁波检修计划？
A：计划5月下旬检修，一旦确定公司会公告。
Q：SAP目前客户情况怎么样 ？
A：SAP从2000年开始做，产品质量在国内品牌里客户接受程度很高，和国外产品比还有一些差距。
Q：怎么保证研发的机制？
A：在决策上采取人性、市场和科学的态度，保证公平公正。
Q：和海外巨头相比，公司目前还有哪些方面的差距？
A：海外巨头在全球化布局上有优势，在地域和产业链上很均衡，技术上万华已经进入的行业不输外国人，差的是基础配套弱一些。
Q：匈牙利项目什么时候放到上市公司里面？
A：匈牙利项目已经具备可持续经营能力，希望在18个月之内放到上市公司中，希望在2018年的9月21日完成。
Q：水性涂料什么时候开始释放？
A：前期更主要的是研发中试，计划3年时间形成20万吨，1月23号拿到试生产批复，7月23日拿到正式许可证。
Q：公司未来几年资金规划？
A：70%的资产负债率是红线，15-16年在69%左右的时候资本性开支就会大幅缩减。资金来源包括资本市场+利润+贷款等，资金方面没有太大问题。
Q：国内聚氨酯建筑节能领域的增长？
A：比较难，中国偷工减料太多了，但是法律法规上国家很支持，是目前最好的建筑保温材料。
Q：宁波员工持股问题如何解决？
A：宁波万华现在25.5%由万华实业持股，计划在2018年9月21号之前，一并合并到上市公司里面来，具体方案还没有出来。