唧唧堂：JFE金融经济学2018年12月论文摘要

唧唧堂：JFE金融经济学2018年12月论文摘要

原创： Tiki 唧唧堂 前天

1. 资产定价与不确定性：实证分析

资产定价最基础的一项研究便是对收益与风险的关系的分析，但是现有的研究结果并不一致。作者认为，股票溢价由两个关键的因素所决定，一个是风险，一个是不确定性（ambiguity）。其中，风险衡量收益的波动性，不确定性衡量的则是收益概率的波动性。导致现有研究结果不一致的一个可能原因是，此前的研究遗漏了不确定性这个关键变量。本文作者引入不确定性与风险相结合，考察了风险、不确定性和预期收益之间的关系。他们构建了一个实证的方法，基于市场数据计算不确定性的程度和对不确定性的态度。

研究发现，股票市场的定价是考虑了不确定性的。不确定性的引入对研究风险和收益的关系提供了强有力的证据。具体来说，1）当有较高的期望概率获得盈利时，不确定性对收益的作用是显著为正的；当有较高的期望概率获得损失时，不确定性对收益的作用是显著为负的。2）考虑了不确定性之后，风险对收益的作用是显著为正的。但是，去掉不确定性这个变量，风险对收益的作用是不显著的。正的股票溢价包括对风险的补偿和对不确定性的补偿。他们还发现，投资者对不确定性的厌恶程度或者偏好程度和有利回报的期望概率是相关的。3）盈利的期望概率越高，对不确定性的厌恶程度越高；损失的期望概率越高，对不确定性的偏好程度越高。

参考文献：

Menachem Brenner, Yehuda Izhakian, Asset pricing and ambiguity: Empirical evidence, Journal of Financial Economics, Volume 130, Issue 3, 2018, Pages 503-531.

2. 投资，托宾q和利率

作者通过将广泛使用的无套利利率期限结构模型纳入标准托宾q理论框架，研究随机利率和资本的非流动性对投资和公司价值的影响。和Philippon（2009）的发现一致，本文的广义q模型表明，当对平均托宾q的实证测量问题比较重要的时候，应该利用企业的信用风险信息来预测投资（例如，股权比债务更有可能被错误定价）。

作者进行的实证分析很好地支持了理论，他们发现信用利差和债券q值对微观层面和总的投资具有显著的预测能力，这与Gilchrist和Zakrajšek（2012）最近的实证结果也是一致的。研究还发现，随机利率和资本非流动性对投资、平均托宾q、资本的持续时间和使用者成本以及增长机会的价值的定量影响都比较大。这些发现在当下的低利率环境中尤其重要。

参考文献：

Xiaoji Lin, Chong Wang, Neng Wang, Jinqiang Yang, Investment, Tobin’s q, and interest rates, Journal of Financial Economics, Volume 130, Issue 3, 2018, Pages 620-640.

3. 俄罗斯帝国的动量效应

基于不同的市场成分和市场结构，现有的一些主要动量理论对市场有着不同的实证预测。制度理论认为，在存在较少投资者的市场中，动量利润比较低。行为理论认为，市场中经验丰富的投资者数量越多，则收益越低。在本文中，作者使用了一个新颖的、未曾被触及的样本，即19世纪圣彼得堡证券交易所的数据来检验上述理论。该样本具有一些独特的特征，使得作者可以区分不同的动量理论。由于该市场不存在委派管理（delegated management），本文没有找到支持制度理论的证据。同时，作者考察了样本期间内的一个监管变化来检验行为理论，研究结果支持将动量利润归因于投资者过度反应的行为理论。

参考文献：

William N. Goetzmann, Simon Huang, Momentum in Imperial Russia, Journal of Financial Economics, Volume 130, Issue 3, 2018, Pages 579-591.

4. 董事的能力集合

非财务信息披露内容与格式条例（Regulation S-K）2009年的一项规定，要求美国的企业必须披露提名委员会选择某人作为董事的原因，包括他的经验、资格、特点和能力。本文利用这项规定来获取董事的能力信息。董事的能力并不是单一的。作者具体分析了董事的能力如何在董事会上或者在董事会之间聚集。因子分析表明，董事会变化的一个主要维度就是董事能力的多样性。他们发现，董事的能力越是多样化，企业的表现越差；而董事的能力集表现出更多的共同性的时候，企业的表现越好。

参考文献：

Renée B. Adams, Ali C. Akyol, Patrick Verwijmeren, Director skill sets, Journal of Financial Economics, Volume 130, Issue 3, 2018, Pages 641-662.

5. 公司债务到期日概况

现有研究多关注公司的债务平均到期日，而本文关注的是公司债务到期日在时间上的分布。作者研究了公司资本结构的一个新的方面，即债务到期日的概况。在一个简单的理论框架下，作者发现债务到期日的分散构成了资本结构选择的一个重要方面，它受到公司特征和债务展期风险（rollover risk）的驱动。在这些预测的指导下，作者发现了两个实证结果。第一，在那些需要延迟到期债务的公司中，展期风险的外生冲击会显著提高公司的债务到期日的分散程度。第二，新发行债务的到期日显著地被公司现有债务到期日情况的影响。

参考文献：

Jaewon Choi, Dirk Hackbarth, Josef Zechner, Corporate debt maturity profiles, Journal of Financial Economics, Volume 130, Issue 3, 2018, Pages 484-502.

6. 家外之家？国外需求和伦敦房价

使用纯时间序列方法识别“飞向安全”（flights to safety 指投资者转向安全资产来躲避风险）对资产定价的影响是很困难的，因为危机很少发生。受到投资者可能在广泛的资产类别中的首选栖息地（“preferred habitats”）不同的启发，本文使用了一种新的横截面识别方法来识别该影响。作者将这种方法应用于外国资本是否影响了伦敦和纽约等全球性的城市的住宅房地产价格变动的问题，特别是在危机情况中的影响。利用大量的住房交易数据，作者发现国外风险对伦敦房价产生了强烈的影响。这种影响非常持久，并且和避风港效应和移民有关。

参考文献：

Cristian Badarinza, Tarun Ramadorai, Home away from home? Foreign demand and London house prices, Journal of Financial Economics, Volume 130, Issue 3, 2018, Pages 532-555.

7. CDS费率何时占据主导地位，评级事件，私人主体，还是公司特有信息流？

本文发现，当公司特定的信用风险比较突出的时候，信用违约掉期（CDS）费率对金融市场的价格发现有显著的贡献。作者使用了3，470个标准普尔评价等级，并观察了2001-2013年美国公共和私人主体的变化。他们发现，CDS价格包含了独特的公司信用风险信息，这些信息是没有被该公司的其他资产的价格，如股票和债券的价格，所捕捉到的。信用信息单向地从CDS流向债券，特别是对于股票不同时在市场上交易的私人实体。进一步研究发现，CDS收益能够显著预测股票收益，而且对它们的特有部分来说，预测效果更为明显。

参考文献：

Jongsub Lee, Andy Naranjo, Guner Velioglu, When do CDS spreads lead? Rating events, private entities, and firm-specific information flows, Journal of Financial Economics, Volume 130, Issue 3, 2018, Pages 556-578.

8. 政府担保在银行与主权债务危机双向反馈中的作用

本文在银行和政府都比较脆弱，政府担保的可信度和可行性由系统内生决定的框架下，研究了政府担保对银行与主权债务危机之间相互联系的影响。该分析为政府担保在银行-主权关系（bank-sovereign nexus）中的作用提供了一些新的结论。第一，即使银行没有持有主权债券，担保也是链接银行和主权稳定性的关键渠道。第二，取决于经济的具体特征和银行业危机的性质，担保规模的增加可能有利于银行-主权关系，因为它可以在不损害主权偿付能力的情况下提高金融稳定性。

参考文献：

Agnese Leonello, Government guarantees and the two-way feedback between banking and sovereign debt crises, Journal of Financial Economics, Volume 130, Issue 3, 2018, Pages 592-619.

9. 一个基础和两种税收：托宾税何时减少金融价格波动？

本文对交易成本影响金融价格波动的研究做出了两点贡献。首先，通过使用三个因素（一组同时在两个证券交易所上市的公司，具有约束力的资本控制以及交易成本的不同变化时间）扩大双重差分方法，作者获得了一个有着相同企业基本面信息（corporate fundamentals）的控制组。作者将研究设计应用于在香港和中国大陆交叉上市的中国股票。

其次，作者允许交易成本在不同成熟度的市场中产生不同的影响。他们发现，平均来说，印花税增加和价格波动之间存在显着的负相关关系。不过，这种平均效应掩盖了一些重要的异质性。特别是，当机构投资者成为交易者群体的重要组成部分时，他们发现了相反的效果。本文的结果表明，总的来说，托宾税可以在一个不成熟的市场中发挥作用，但在较发达的市场可能适得其反。

参考文献：

Yongheng Deng, Xin Liu, Shang-Jin Wei, One fundamental and two taxes: When does a Tobin tax reduce financial price volatility? , Journal of Financial Economics, Volume 130, Issue 3, 2018, Pages 663-692.

10. 金融科技、监管套利和影子银行的崛起

从2007年到2015年，影子银行在住房抵押贷款方面的市场份额几乎翻了一番。其中，在线“金融科技”贷款机构的增长尤为显著。本文研究了监管差异和技术优势这两种力量如何促进了这种增长。双重差分检验考察了四个方面的监管负担的增加所导致的地域异质性，包括资本要求、抵押服务权利、抵押贷款相关诉讼、美国储蓄管理局关闭之后美国通货监理局的行动。所有结果都表明，传统银行在存在更多监管限制的市场中收缩，而影子银行部分填补了这些空白。

与其他影子银行相比，金融科技贷款机构为更多信誉良好的借款人提供服务，并在再融资市场中更加活跃。金融科技贷款人收取14-16个基点的溢价，他们看起来是在为借款人提供便利而不是节省成本。相比于其他贷方，他们使用不同的信息来设定利率。抵押贷款的定量模型表明，监管占影子银行增长约60％，而技术占约30％。

参考文献：

Greg Buchak, Gregor Matvos, Tomasz Piskorski, Amit Seru, Fintech, regulatory arbitrage, and the rise of shadow banks, Journal of Financial Economics, Volume 130, Issue 3, 2018, Pages 453-483.